De dollar heeft te maken met overvloedig aanbod en stijgende rente

ANALYSE – Om de negatieve economische gevolgen van de coronacrisis te mitigeren, hebben centrale banken groter dan ooit uitgepakt. Beleidsrentes werden naar extreem lage niveaus gebracht, tot of onder het nulpunt. Daarnaast werden monetaire programma’s van ongekende omvang uitgerold onder de noemer: kwantitatieve verruiming. Ofwel QE (‘Quantative Easing’) in de veel gebruikte Engelse terminologie.

Bij QE koopt een centrale bank activa, in de praktijk vooral staatsobligaties, op de kapitaalmarkt met speciaal voor dat doel gecreëerd geld. De geldhoeveelheid wordt dus vergroot om commerciële banken van extra liquiditeit te voorzien en kredietverlening en investeringen aan te moedigen.

De investeringen krijgen daarnaast ook een impuls doordat de toegenomen vraag vanuit centrale banken zorgt voor hogere obligatiekoersen: door de inverse relatie tussen de koers en de rente van obligaties, zorgt dit voor dalende marktrentes.

Als bedrijven en consumenten hierdoor meer én goedkoper kunnen lenen, zullen bedrijfsinvesteringen en consumptiebestedingen aantrekken waarmee uiteindelijk de economie wordt gestimuleerd.

Japan pionier bij extreem ruim monetair beleid

De centrale bank van Japan is eigenlijk de grote pionier op het gebied van QE. Nadat er in Japan in de jaren tachtig nog sprake was van robuuste economische groei, kreeg de Japanse economie eind jaren negentig te kampen met trage groei en lage inflatie, wat zelfs overging in deflatie.

Toen die economische omstandigheden niet verbeterden, greep de Bank of Japan in, zich bewust van het grote gevaar van deflatie voor economische groei – omdat in een deflatoir klimaat uitgaven door zowel bedrijven als consumenten worden uitgesteld op basis van lagere prijsverwachtingen verder in de toekomst.

Als eerste werd de rente naar nul gebracht en werden de overheidsbestedingen flink opgevoerd. Daarna werd in maart 2001 besloten extra geld te gaan drukken om daarmee staatsobligaties op te kopen (en later ook bedrijfsobligaties en zelfs aandelen) teneinde de economie te stimuleren en deflatie een halt toe te roepen.

Hoewel de aanpak van de Japanse centrale bank tot op de dag van vandaag niet heel succesvol is geweest in het aanjagen van de inflatie, had die wel meteen gevolg voor de waarde van de yen. Die daalde door de combinatie van een nulrente en extra aanbod door het ‘bijprinten’ van yens in 2001 met liefst 15 procent in waarde.

Coronacrisis: ongeëvenaarde geldinjectie

Toen in de VS vervolgens de kredietcrisis uitbrak in 2007/08, trad de Federal Reserve in de voetsporen van de Japanse centrale bank met meerdere kwantitatieve versoepelingsrondes. Hoewel die een meer positief effect hadden op het economisch herstel dan eerder in Japan het geval was, lieten ook die versoepelingen de Amerikaanse munt niet onberoerd.

In de drie weken nadat QE1 was begonnen (op 25 november 2008) daalde de dollar met meer dan 7 procent in waarde en in de verzwakking die volgde op de volgende ronde, twee jaar later, bereikte de greenback in een jaar tijd zelfs historische dieptepunten tegen onder meer de Japanse yen en de Australische dollar.

Toch vallen de monetaire acties van de Fed tijdens de kredietcrisis in het niet bij de enorme aankoopprogramma’s van obligaties sinds de start van de coronacrisis.

Terwijl de balans van de Fed tussen eind 2008 en eind 2012 met zo’n 2.000 miljard dollar toenam, is deze sinds maart vorig jaar, in slechts een jaar tijd, met maar liefst 3.400 miljard dollar aangedikt. De totale balans van de Fed heeft inmiddels een omvang van meer dan 7.600 miljard dollar.

Koers dollar laveert tussen hoger geldaanbod en stijgende rente

In theorie zou het ongebreideld bijdrukken van dollars uiteindelijk moeten leiden tot geldontwaarding, als gevolg waarvan de greenback in waarde zou moeten dalen. Immers: hoe groter het aanbod van een product (de dollar), hoe lager de prijs (de dollarkoers). Dit was vorig jaar het geval: toen daalde de dollar vanaf het hoogtepunt midden maart gerekend tot het einde van 2020 bijna 12 procent.

Echter, naarmate de inflatieverwachting meer toeneemt, stijgt op kapitaalmarkten ook de langlopende rente. We zien daar momenteel al een voorproefje van op de markt voor Amerikaanse staatsobligaties. Daar is de rente op 10-jaars staatsleningen in korte tijd gestegen van minder dan 1 procent naar meer dan 1,75 procent.

Eenzelfde rentepatroon is zichtbaar bij de 5- en 30-jaars staatsobligaties in de VS. Een aanhoudende stijging van de rente in de VS maakt de dollar juist een relatief aantrekkelijke munt om vermogen in aan te houden, met als gevolg een stijgende dollarkoers - iets wat sinds begin dit jaar ook is gebeurd.

Lot van de dollar voorlopig onzeker

Hoe dit alles op de langere termijn voor de dollar gaat uitpakken, blijft niettemin koffiedik kijken. Niet alleen vanwege de nog nooit eerder vertoonde gigantische omvang van het huidige Amerikaanse QE-programma, maar ook omdat er veel meer factoren een rol spelen bij de waardebepaling van een munt. Denk daarbij naast het monetaire beleid ook aan het fiscale beleid van de regering van Joe Biden, geopolitieke factoren en virologische ontwikkelingen.

Daarnaast is het maar de vraag of inflatie en rente zullen blijven oplopen in de VS. In de op twee na grootste economie ter wereld heeft de Japanse centrale bank in ieder geval nog altijd de grootste moeite om prijzen te laten stijgen ter bestrijding van hardnekkig deflatoire omstandigheden.

Paul Erdmann is een Foreign Exchange Dealer bij Ebury Nederland. Hij helpt organisaties op het het gebied van Valutarisicomanagement en strategie. Na 3 jaar gewerkt te hebben vanuit de Ebury Dealingroom in London is hij nu werkzaam vanuit Amsterdam.